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　　中信证券研究 文|杨帆  远处  崔嵘  玛西高娃  李翀

　　危念念安  张黎阳  韦昕澄  张念通

　　当地时间7月7日，特朗普事实上延长了此前设定的7月9日平等关税豁免规则日。对于后续走向，这次特朗普信函所设关税或并非最完毕尾，瞻望7月列国仍会激动同好意思国的买卖谈判，若达成公约则关税可能进一步缩短。对于关税念念路，10%的基准平等关税或主要出于财政增收考量，232行业关税则服务于制造业回流诉求，这两类关税谈判难度较大，而超出这一范围的平等关税更多是当作谈判筹码。对于中好意思计议，短期内中好意思博弈或并非特朗普温煦的焦点，咱们瞻望中好意思计议将赓续处于阶段性稳态，也可温煦后续特朗普或访华以推动局部来回的可能性。对于好意思国经济，咱们瞻望关税对好意思国通胀影响为“年中驱动、影响握续更久、更慢达峰”，对好意思国经济增长酿成的压力将会更快裸露。对于大类金钱，短期来看，瞻望好意思债弧线趋陡，关税省略情趣有所下行，在边缘上对金价有一定利空、对好意思元指数有一定利多，好意思股新高之后的较强动能和风险偏好或将延续。对于我国出口，跟着出口抢运逐渐降温，本年下半年出口链压力可能会边缘高潮，曩昔中国通过东盟等地进行的转口买卖可能也会面对更浩劫度，然而中遥遥望，中企出海有望形成当地出产、当地摧残的新轮回。

　　▍好意思国当地时间7月7日，特朗普示意将从8月1日起辞别对来自日本、韩国等14个国度的入口居品征收25%至40%不等的关税，事实上延长了此前设定的7月9日平等关税豁免规则日。

　　当地时间7月7日，特朗普在我方创立的“信得过酬酢”网站上连接发布了他写给日本、韩国、马来西亚、哈萨克斯坦、南非、老挝、缅甸、突尼斯、波黑、印度尼西亚、孟加拉国、塞尔维亚、柬埔寨、泰国共14国指导东说念主的信函，评释纳税根由，并示意新关税将不包括其他行业关税。证据信函内容，日本、韩国、马来西亚、突尼斯、哈萨克斯坦将被征收25%的关税，南非和波黑将被征收30%的关税，印度尼西亚将被征收32%的关税，塞尔维亚和孟加拉国将被征收35%的关税，泰国和柬埔寨将被征收36%的关税，老挝和缅甸则面对40%的关税。信中，特朗普对列国指导东说念主示意，淌若这些国度或其企业决定在好意思国境内出产居品，将不会被征收关税；为侧目较高关税而转运的商品将被征收更高的关税；淌若实施弊端则关税可能进一步升级。随后，特朗普签署行政令，将关税暂停期延长知交意思国东部时间8月1日凌晨0点01分，事实上延长了此前设定的7月9日平等关税豁免规则日。白宫新闻文书莱维特白宫新闻发布会上示意，曩昔几天还将发出更多信件。

　　▍对于后续走向，这次特朗普信函所设关税或并非最完毕尾，咱们瞻望7月列国仍会激动同好意思国的买卖谈判，若达成公约则关税可能进一步缩短。

　　尽管特朗普在信函中设定了新的关税水平，但平等关税的实践征收时间也已蔓延至8月1日，为好意思国与列国的谈判留出了时间，豁免到期后最终关税水平或仍有变化。咱们臆测后续列国仍会赓续激动同好意思国的买卖谈判，而特朗普在最终关税设定上可能会按照谈判经由分类解决：一是对“友好国度”征收10%的基准关税+232行业关税，包括已与好意思国达成公约的英国，后续可能包括欧盟、日本、澳大利亚、瑞士等；二是对逆差较大的“产业链协同国”征收20%控制的平等关税+232行业关税+打击转口买卖，包括已与好意思国达成公约的越南，后续可能包括东盟列国；三是对个别“不配合谈判国”征收60-70%的顶点关税。

　　▍对于关税念念路，10%的基准平等关税或主要出于财政增收考量，232行业关税则服务于制造业回流诉求，瞻望这两类关税谈判难度较大，而超出这一范围的平等关税更多是当作谈判筹码。

　　从好意思英公约、好意思越公约的情况来看，10%的基准平等关税在特朗普的关税框架内或难以取消，咱们以为其主要方向在于财政增收。当地时间7月4日，特朗普精良签署“大而好意思”法案，证据负包袱联邦预算委员会测算，法案要求将使政府赤字到2034年累计扩大3.4万亿好意思元。而证据好意思国经济分析局数据，好意思国2024年全年入口商品约3.3万亿好意思元，咱们静态测算下10%的关税每年或可创造关税收入罕见3000亿好意思元，十年累计税收范畴与“大而好意思”法案的赤字彭胀范畴接近。但现实中关税可能会影响好意思国入口金额进而动摇税基，也将负担企业盈利与经济增长从而影响其他税收，故静态测算仅为表面参考。232关税则为制造业回流洽商，不与平等关税重叠筹划。现在特朗普政府一经征收钢铝和汽车（及零部件）行业的232关税，此外尚有铜、木料、半导体、医药等7个行业正在232探员之中。特朗普本年以来屡次就232探员计议行业表态，称加关税将促使计议企业回流好意思国脉土投资，瞻望计议关税谈判难度不异较高。此外，高于10%的平等关税可视为特朗普与列国的谈判筹码，加征幅度或证据谈判发达而定。

　　▍对于中好意思计议，现在特朗普对于列国的谈判施压与中好意思谈判并不径直计议，短期内中好意思博弈或并非特朗普温煦的焦点，咱们瞻望中好意思计议将赓续处于阶段性稳态，也可温煦后续特朗普或访华以推动局部来回的可能性。

　　鉴于好意思国中期选举民调可能在本年底提前“固化”，特朗普需尽早拿出更多后果。在“大而好意思”法案一经通过的情况下，与列国激动买卖谈判或是特朗普在7月的优先事项。短期内中好意思博弈或并非特朗普温煦的焦点，瞻望独一在其他谈判胜仗完毕后，特朗普才可能把元气心灵重新转回中好意思计议上。咱们判断，中好意思计议有望赓续保握阶段性稳态，且在稀土料理对特朗普组成彰着牵制的情况下，也不摒除其试图激动局部来回的可能性，如部分争议与不合相对较小的商务结合。举例，据彭博社报说念，7月5日特朗普在乘坐“空军一号”专机飞往新泽西州的途中向媒体示意“可能将探听中国”。7月3日彭博社也败露好意思国商务部正在筹商好意思国商界高层是否有趣味趣味随同特朗普访华。10月28日APEC峰司帐划在韩国庆州举办，若特朗普届时有亚太地区的行程，可能成为中好意思会晤的潜在机会。参考特朗普上一任期，2017年11月3日特朗普开启了亚太行程，辞别探听了日本、韩国、中国、越南和菲律宾等国，并在越南参加APEC指导东说念主非精良会议，到菲律宾参加东盟首级会议。其中2017年11月8日至10日特朗普访华，据新华社报说念，时间两国企业共签署结合阵势34个，金额达2535亿好意思元，触及动力、化工、环保、文化、医药、基础设施、贤惠城市等范围。

　　▍对于好意思国经济，若特朗普在“平等关税”上收受“分类解决”的方式，咱们瞻望关税对好意思国通胀影响为“年中驱动、影响握续更久、更慢达峰”，关税对好意思国经济增长酿成的压力将会更快裸露。咱们以为这么的组合将增强好意思联储9月降息的详情趣，咱们延续此前不雅点，瞻望好意思联储将在9月再次降息。

　　最初，关税税率方面，按照好意思国时间7月7日特朗普发出的关税信函来看，相较于4月2日的“平等关税”，部分国度税率有所下落，但特朗普给首批14个国度设定的税率均落在25-40%区间，彰着高于现行的10%公共性基准税率。若特朗普后续收受“分类解决”的方式，越南和好意思国的关税协定提供了范本，标明“产业链协同国”的税率可能会落在20%控制（在此基础上重叠对转口买卖和特定行业更高额关税）。因此，好意思国合座的关税税率可能较现时会再次晋升。好意思国通胀方面，更高的税率意味着本轮因关税而起的通胀会有更高的峰值，加之8月1日特朗普有再次将关税宽限的可能性，咱们瞻望关税对好意思国通胀的影响握续会更久、通胀会更慢达峰。对于影响时点，咱们延续《好意思国2025年5月CPI点评——关税对通胀的传导慢于预期》（2025-06-12）中的不雅点，倾向于将企业库存和利润对关税传导的缓冲视为暂时性孤高，瞻望中枢商品价钱在本年年中起可能就将更彰着地体现关税的提振。好意思国经济增长方面，本年Q1好意思国个东说念主摧残增速跌至0.5%，已是疫情后的最低增速，加之咱们以为好意思国工作市集走弱速率快于数据所呈现的表象（请见外发回报《2025年6月好意思国非农数据点评——拨开BLS统计迷雾，好意思国工作市集再度走弱》2025-07-04），因此，在特朗普新的关税计策下，咱们督察关税对好意思国经济增长的影响先于对好意思国通胀的影响的不雅点。好意思联储货币计策方面，咱们以为关税后移+好意思国经济压力预期更快裸露的组合将增强好意思联储9月降息的详情趣，咱们延续此前不雅点，以为好意思联储将在9月再次降息。

　　▍对于大类金钱，短期来看，咱们瞻望特朗普新关税计策将使好意思债弧线趋陡，关税省略情趣有所下行，在边缘上对金价有一定利空、对好意思元指数有一定利多，好意思股新高之后的较强动能和风险偏好或将延续。

　　好意思债方面，如前所述，咱们瞻望特朗普新关税计策对好意思国通胀影响为“年中驱动、影响握续更久、更慢达峰”，而对好意思联储降息预期的影响并不显赫，在远期通胀预期有所上行的情况下，咱们瞻望特朗普新关税计策或使好意思债弧线趋陡。好意思股方面，在关税后移和好意思联储降息详情趣预期增强的布景下，好意思股新高之后的较强动能和风险偏好或将延续，尤其是在二季报前，参加Q2季报期后则需重心温煦科技股事迹情况。好意思元指数和黄金方面，咱们以为好意思越和好意思英关税公约以及特朗普给首批14个国度设定的税率使得合座关税轮廓愈加了了，咱们瞻望特朗普或在“平等关税”上收受“分类解决”的方式，关税省略情趣有所下行，在边缘上对金价有一定利空、对好意思元指数有一定利多。

　　▍对于我国出口，跟着出口抢运逐渐降温，本年下半年出口链压力可能会边缘高潮，曩昔中国通过东盟等地进行转口买卖的难度可能有所晋升。然而中遥遥望，中企出海有望形成当地出产、当地摧残的新轮回。

　　中好意思经贸谈判的实践发达以及外贸企业出口抢运的节律是影响后续我国出口的蹙迫变量。高频数据骄傲，对华24%的平等关税豁免到期前出口抢运最为彰着的阶段一经基本完毕。瞻望跟着8月1日好意思国对其他经济体的平等关税驱动实践、8月中旬好意思国对华24%平等关税豁免到期，出口抢运届时可能会进一步降温，下半年出口动能可能较上半年有所下落，详尽判断本年全年出口增速约为2.5%。7月2日，特朗普晓谕与越南达成买卖公约，对越南出口知交意思国的商品征收20%的关税，同期对所谓“转口买卖”的商品征收更高的40%关税，咱们判断特朗普后续对东盟列国可能征收肖似的关税。重叠东友邦家曩昔可能会提高在当地出产的货值比例要求、加强对于供应链步调穿透的审查力度，后续中国居品在东盟取得原产地认证的难度可能会加多。因此，咱们判断好意思国和东友邦家的新买卖公约落地后，中国通过东盟进行转口买卖的难度可能有所晋升，这也会加快中国企业出海建厂经由。中遥远来看，中企出海有望形成当地出产、当地摧残的新轮回，东盟等当地摧残市集的机遇有望握续扩大。

　　▍风险身分：

　　关税与经贸谈判发达超预期；中好意思博弈超预期加重；好意思国宏不雅经济波动风险。

包袱剪辑：凌辰